美國財政部在23日宣布設(shè)立一個“公共——私人投資項目”，政府將出資750億美元至1000億美元，以處理金融機構(gòu)的“有毒資產(chǎn)”。消息一出，華爾街股市立即暴漲。奧巴馬政府上臺以來出了那么多救市舉措，只有這回總算市場有了積極回應(yīng)。因為，這次通過政府充分讓“利”——給私人資本以許多優(yōu)惠的條件，比如低息貸款、信用擔(dān)保、限薪制免除等，讓市場看到了“希望”和市場交易所需要的素材。當(dāng)然，如果私人資本并不領(lǐng)情，那市場的反彈就只能是曇花一現(xiàn)。上個月美國公布蓋特納的金融救援方案時，就因為計劃缺乏操作性的細(xì)節(jié)，很難與市場達(dá)成共識，所以市場反應(yīng)就非常冷淡。

    根據(jù)IMF的推測，在目前的環(huán)境下，全美有毒資產(chǎn)的規(guī)模估計達(dá)到近6萬億美元，而現(xiàn)在政府能夠投入的“消毒”資金只有1000億美元，非常微不足道。盡管如此，美國政府依然孤注一擲，頑強拼搏，筆者以為主要是出于以下幾點考慮：一是再不繼續(xù)注入流動性，已經(jīng)隱現(xiàn)的一絲經(jīng)濟復(fù)蘇跡象就完全有可能被高企的貸款利率和不斷上升的企業(yè)債風(fēng)險溢價而造成的流動性恐慌行為所吞噬！二是期待政府資金的前期投入能帶來民間資本加盟的效果，以提高救市的效率，贏得美國納稅人的認(rèn)同感；三是美國金融機構(gòu)把握著美國經(jīng)濟的命脈，只要1000億救市計劃能產(chǎn)生一定效果，就有利于奧巴馬政府在國會爭取更多的資源，去實現(xiàn)他的救市藍(lán)圖。當(dāng)然，如果目前這一聯(lián)合自認(rèn)資本的消毒舉措還不能產(chǎn)生實質(zhì)性效果，那么，奧巴馬政府還是完全有可能和當(dāng)年日本政府解決問題金融機構(gòu)一樣，“國有化”這些有毒機構(gòu)。

    長期以來，美國政府解決危機參與救市的理念主要是依靠市場。11年前，在解決LTCM(美國長期投資公司)在俄羅斯金融危機爆發(fā)之際瀕臨倒閉的危機時，格林斯潘所帶領(lǐng)的美聯(lián)儲就成功地聯(lián)合多家私人金融機構(gòu)去收購LTCM的有毒資產(chǎn)，從而避免了這家運作多個歐洲國家央行委托管理的外匯資產(chǎn)的美國金融投資的“夢之隊”因倒閉而觸發(fā)全球金融危機的悲劇。這次，美國政府依然想通過市場自身的能力來修復(fù)，只可惜今天危機已經(jīng)發(fā)展到人們對金融體系失去了高度信賴和充分信心的悲觀狀態(tài)，離開了政府強有力的介入，已不可能靠市場自身來解決問題。另一方面，即使現(xiàn)在，美國政府在積極救市的過程中還是感到了自身能力的極限，至少在如何購買有毒證券或有毒貸款問題上，離開了私人投資者對價格的把關(guān)，完全有可能因為政府的過度輸血或輸血不足而造成市場道德風(fēng)險猖獗或投資效果失控的局面。所以，白宮希望通過輸血行為能喚起市場投資者的信心，從而解決市場對流動性過度爭奪的恐慌行為所導(dǎo)致的“失血”狀態(tài)。

    以筆者的觀察，市場之所以對美國政府公布公私合作救市細(xì)節(jié)反應(yīng)如此強烈，是因為私人投資者在經(jīng)歷這么長一段投資環(huán)境缺失的痛苦過程中，也正期待在政府的信譽擔(dān)保下，獲得剔除風(fēng)險后的實際收益。為了讓私人資本盡快加盟，以減少后續(xù)救市的成本，華盛頓也正在出臺一系列鼓勵私人資本進入的激勵機制設(shè)計。比如，參與救助的機構(gòu)，其高管的薪酬可以突破政府所設(shè)定的上限等等。當(dāng)然，更為關(guān)鍵的是投資者的風(fēng)險認(rèn)識和政府的激勵機制設(shè)計是否匹配，這將直接影響到公私合作的救市效果。不難推測，在未來美國政府和市場的博弈中，最優(yōu)的解決方案很可能因為互相之間的“不合作”而不得不被放棄。但是，即使私人資本愿意“合作”，也可能會因為它們過分壓低有毒資產(chǎn)的收購價格而起不到真正注入流動性的效果，延誤了救市的有效時機，讓政府前期所投入的納稅人的財富付諸東流。

    當(dāng)然，在G20峰會之前，美國政府的這一救市行為，也是為了避開世界各國對美國救市行為可能產(chǎn)生的約束效果，另一方面，奧巴馬政府也希望能夠拿出一份較為滿意的救市成績單，在倫敦峰會上去爭取大家更多的支援。事實上，由于AIG丑聞，各國政府都在反思拿本國納稅人的財富去填飽貪婪者的錢囊是否“合理”的問題。

    由于危機所造成的“流動性恐慌”依然在美國十分嚴(yán)峻，世界經(jīng)濟已經(jīng)“見底”的樂觀判斷可能為時過早。因為影響市場流動性的個人和企業(yè)信貸利率以及企業(yè)債的風(fēng)險“溢價”高居不下，如果不及時抑制這種流動性恐慌的勢態(tài)，實體經(jīng)濟經(jīng)受外部沖擊的能力就會越來越弱，自我恢復(fù)甚至造血復(fù)蘇的可能性也會越來越小。所以，美國政府唯有動用一切可能的“消毒”手段向市場注入流動性。

    讓人擔(dān)憂的是，在市場對未來資金成本高企不下而帶來對經(jīng)濟前景的悲觀預(yù)期下，美國人利用現(xiàn)在政府注入流動性的“有利時機”，拼命提高貸款利率或企業(yè)債的收益率以補償未來可能缺失的流動性和由此造成的經(jīng)濟損失。于是，這樣的預(yù)期就會產(chǎn)生巨大的“流動性陷阱”，注入多少的資金都無法產(chǎn)生市場流動性的良性循環(huán)！甚至很多機構(gòu)和企業(yè)的高管層冒天下之大不韙利用合法的公司“收入合同”盡可能地在破產(chǎn)到來之前“淘空企業(yè)的流動性”。因此，美國政府在“輸血”的同時，如果控制不了上述的“失血”現(xiàn)象，那寬松的貨幣政策不僅不會產(chǎn)生任何“造血”的可能性，而且還會對美國經(jīng)濟帶來滯脹的災(zāi)難，在全球化的環(huán)境中，更會給世界經(jīng)濟的健康發(fā)展增添極大麻煩。

    近來美國的新屋開工指數(shù)和就業(yè)率都在一定程度上好于市場的預(yù)期，為了鞏固似已隱現(xiàn)的某些“造血”跡象，奧巴馬政府想通過乘勝追擊的“救市”手段來擴大政策效果，美聯(lián)儲毅然決然開動了印鈔機——不顧這一舉措對他國利益的影響和可能對未來經(jīng)濟產(chǎn)生的負(fù)面后果，只求能釋放出巨大的流動性以期待市場“造血”功能的恢復(fù)。

    總之，流動性恐慌的特征在歐美市場一天得不到解決，美國經(jīng)濟和世界經(jīng)濟的復(fù)蘇代價將會變得越來越大。今后，奧巴馬政府必定要在“注資戰(zhàn)略”和“接管戰(zhàn)略”（機構(gòu)國有化）之間做出痛苦的兩難選擇！ （孫立堅 作者系復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院副院長、金融學(xué)教授）