2010年11月23日，央行胡曉煉副行長(zhǎng)在京組織召開貨幣信貸工作座談會(huì)，胡曉煉行長(zhǎng)強(qiáng)調(diào)要進(jìn)一步加大流動(dòng)性管理力度。當(dāng)前加強(qiáng)流動(dòng)性管理是貨幣政策的重要任務(wù)，也是貨幣條件回歸常態(tài)的主要表現(xiàn)。

　　這是中央銀行對(duì)于中國下一階段貨幣口徑的表態(tài)。

　　所謂“常態(tài)”很難機(jī)械地去對(duì)應(yīng)具體指標(biāo)，如廣義貨幣M2增速回到某一個(gè)速度。

　　中國的文字表述有時(shí)只可意會(huì)。

　　2003年以來，“常態(tài)”的貨幣口徑是寬的。但某些時(shí)間段是極寬的。比方說，今年三季度市場(chǎng)被投放的凈頭寸量太大了。當(dāng)5月份隨著歐債危機(jī)加劇以及對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)所謂“二次探底”的擔(dān)憂，央行3季度在公開市場(chǎng)凈投放頭寸9470億，加上6月19日匯改重啟，外匯占款猛增1萬億，在整個(gè)3季度市場(chǎng)被投放的凈頭寸增加1.9萬億之巨。貨幣政策事實(shí)上重回極寬的軌道。

　　回歸常態(tài)，是回歸常態(tài)的“寬”，而不是意味著貨幣口徑的“寬嚴(yán)”尺度的逆轉(zhuǎn)，簡(jiǎn)單說，我個(gè)人理解的常態(tài)是，未來的貨幣條件要能維系當(dāng)下人民幣資產(chǎn)的估值水平。

　　盡管經(jīng)濟(jì)中通脹壓力的累積已經(jīng)愈加嚴(yán)重，但常態(tài)的“寬貨幣”依然需要維持，這是因?yàn)楹暧^決策者不希望看到資產(chǎn)泡沫的剛性破裂。破裂是件很麻煩的事。因?yàn)殡S著人民幣資產(chǎn)估值下沉，土地市場(chǎng)將落入谷底，政府平臺(tái)債務(wù)將演變成銀行的幽靈，而使得整體信用陷入收縮，因?yàn)橹袊�銀行信貸的90%是以人民幣資產(chǎn)作為抵押而發(fā)放的。經(jīng)濟(jì)有可能失速而硬著陸。

　　希望在發(fā)展中解決問題——做實(shí)泡沫。通過推進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)變，使得家庭財(cái)富日漸殷實(shí)，隨著財(cái)富開始從政府和國有部門流向家庭，高懸的資產(chǎn)泡沫也就有了軟著陸的可能。

　　為了限制多余的錢流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，“緊信貸”的宏觀調(diào)控只是不便于全局緊縮的無奈政策選擇。

　　毋庸置疑，未來兩年銀行的監(jiān)管環(huán)境是上了高壓的，這也很好理解，中國經(jīng)過兩年的信貸高速擴(kuò)張，未來必然進(jìn)入一個(gè)清理擴(kuò)張后遺留風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)期，包括房地產(chǎn)、政府平臺(tái)貸款和過剩產(chǎn)能等等。信貸增速會(huì)從2009年的33%的高峰逐級(jí)壓縮至20%以下，甚至15%都是有可能的。中國銀監(jiān)會(huì)從資本充足率、動(dòng)態(tài)撥備率、杠桿率和流動(dòng)性比率四大監(jiān)管指標(biāo)織成了一張監(jiān)管的高壓網(wǎng)，劍指國內(nèi)商業(yè)銀行粗放式管理模式存在的諸多風(fēng)險(xiǎn)隱患，毋庸置疑，未來一段時(shí)間，一定是誰擴(kuò)張，誰難受。

　　所以我一直在講，在中國做宏觀金融分析，有一點(diǎn)需要明白。貨幣和信貸在中國講的是兩個(gè)層面的事，大家混在一起談，就很難看清楚了。“寬貨幣與緊信貸”的搭配兩者是可以并存的。

　　貨幣講的是中央銀行和商業(yè)銀行的關(guān)系。而信貸是商業(yè)銀行與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。

　　人民幣資產(chǎn)價(jià)格是由貨幣條件決定的，而不是由信貸條件所決定的。

　　信貸緊意味著銀行體系會(huì)有大量閑余資金的產(chǎn)生，翻轉(zhuǎn)過來又會(huì)壓低銀行間市場(chǎng)的中長(zhǎng)端利率。而中國資產(chǎn)價(jià)格就是由銀行間的這個(gè)貨幣條件所決定的。

　　故此，從金融意義上講，我個(gè)人傾向于判斷現(xiàn)階段的股市和明年上半年某個(gè)時(shí)點(diǎn)債市(CPI指標(biāo)的高點(diǎn)時(shí))都存在很大的買入機(jī)會(huì)。