中國證監(jiān)會主席郭樹清在履新后首次公開亮相時指出，“未來我國要積極發(fā)展多樣化的投融資工具”，“逐步研究推動地方債、機(jī)構(gòu)債、市政債、高收益?zhèn)裙潭ㄊ找骖惤鹑诋a(chǎn)品創(chuàng)新”。發(fā)展高收益?zhèn)袌龅谋匾栽俅纬蔀闊狳c(diǎn)，進(jìn)入公眾的視野。
其實(shí)，郭主席已不是第一次公開提及發(fā)展高收益?zhèn)?010年4月，時任建行董事長的郭樹清就指出：“隨著中國債務(wù)資本市場的發(fā)展，中國應(yīng)引入垃圾債券，為中小型民營企業(yè)提供新的融資渠道”。他接著解釋，“這或許有一點(diǎn)激進(jìn)，我們很可能要用一個更合適的名稱，比如創(chuàng)新債券或高收益?zhèn)！笨梢姡l(fā)展高收益?zhèn)袌鍪枪飨钏际鞈]的結(jié)果。
所謂高收益?zhèn)址Q垃圾債券，是指由信用較低或盈利記錄較差的公司發(fā)行的，評級低于投資級的債券（一般為BBB級以下），此類債券具有高風(fēng)險和高收益的特征。高收益?zhèn)谏鲜兰o(jì)70年代發(fā)源于美國，后由 “垃圾債券大王”米爾肯（M. Milken）在80年代首先運(yùn)用于公司購并，為企業(yè)界和投資界廣泛接受。90年代初，美國高收益?zhèn)袌鲇捎谕稒C(jī)過度，進(jìn)入發(fā)行低潮，高收益?zhèn)篦{德雷克賽爾公司被迫破產(chǎn)。1990年美國僅發(fā)行9只高收益?zhèn)谫Y13億美元。1997年以后，高收益?zhèn)珠_始迅猛發(fā)展，2010年美國高收益?zhèn)l(fā)行量達(dá)到2,400億美元，成為融資市場的重要產(chǎn)品。
歐洲高收益?zhèn)m然興起較晚，但發(fā)展速度較快。20世紀(jì)90年代中后期，統(tǒng)一貨幣后的歐洲經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，歐洲中小企業(yè)大量發(fā)行信用級別較低的高收益?zhèn)＝陙恚S著歐洲股市泡沫破滅所帶來投資級債券的違約率提高，很多原本僅投資高等級債券的基金開始關(guān)注高收益?zhèn)袌觯沟酶呤找鎮(zhèn)耐顿Y需求進(jìn)一步增加。2010年歐洲高收益?zhèn)l(fā)行量為480億歐元，預(yù)計2011年將達(dá)到600億歐元。
歐美高收益?zhèn)?jīng)受了歷史的考驗，市場規(guī)模日益壯大，這說明高收益?zhèn)瘽M足了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求，具有旺盛的生命力，因此我們絕不能簡單地將其視為投機(jī)工具，避而遠(yuǎn)之。借鑒海外發(fā)展經(jīng)驗，我認(rèn)為，中國推行高收益?zhèn)瘜⒂幸嬗诮鉀Q實(shí)體經(jīng)濟(jì)的以下難題。
首先，有助于破解中小企業(yè)融資難的困局。由于中小企業(yè)貸款風(fēng)險較高，同時中國的貸款利率受到嚴(yán)格管制，我國銀行并沒有動力以同等利率面向中小企業(yè)貸款。允許中小企業(yè)發(fā)行高收益?zhèn)瘜⑹沟猛顿Y者在承擔(dān)高風(fēng)險的同時獲得高收益，因而是解決中小企業(yè)融資切實(shí)可行的辦法。在20世紀(jì)70年代前，美國僅有800家大型公司能通過債券融資，高收益?zhèn)某霈F(xiàn)才使得上萬家中小企業(yè)通過債券融資進(jìn)入主流市場，大大緩解了美國中小企業(yè)當(dāng)年融資難的問題。
其次，有助于打擊地下錢莊，維護(hù)金融穩(wěn)定。近年來地下錢莊、民間高利貸愈演愈烈，這是由于中小企業(yè)無法從正規(guī)渠道獲取融資，被迫接受民間高息拆借，最終導(dǎo)致了溫州、鄂爾多斯等地方出現(xiàn)資金鏈斷裂現(xiàn)象。而美國高收益?zhèn)倪`約率近年來一般為5%至10%之間，并未引起系統(tǒng)性風(fēng)險。因此，允許中小企業(yè)發(fā)行高收益?zhèn)徊贿^是將早已存在的高息拆借合法化，從而防止地下錢莊日益猖獗，促進(jìn)金融穩(wěn)定。
再次，有助于降低中小企業(yè)融資成本。目前，中小企業(yè)地下融資的年成本超過30%、50%的比比皆是，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)的利潤率遠(yuǎn)低于此，因此這種高利貸融資客觀來講是不可持續(xù)的。而美國1978至2007年發(fā)行的高收益?zhèn)睦势骄鶠?2.09%，比10年期美國國債僅高4.84個百分點(diǎn)，因此，發(fā)展規(guī)范的高收益?zhèn)袌鲇欣诮档椭行∑髽I(yè)融資成本。
其四，有助于滿足企業(yè)多樣化融資需求。高收益?zhèn)械倪f延支付折扣債券可以折價發(fā)行，在發(fā)行后的前5年不需要支付利息，5年后才支付高息，適用于早期沒有現(xiàn)金流的企業(yè)；實(shí)物支付債券允許發(fā)行人在未來以發(fā)行新債券或者優(yōu)先股的方式來支付利息；超額融資債券則允許募集資金金額超過發(fā)行人經(jīng)營的需要，超額部分用于支付債券前期的利息費(fèi)用，從而可以在不影響企業(yè)現(xiàn)金流的情況下進(jìn)行利息支付，增強(qiáng)對投資者的吸引力。
其五，有助于推動并購重組與產(chǎn)業(yè)升級。美國在1983-1989年的高收益?zhèn)钴S時期，有三分之一的高收益?zhèn)嫌?797億美元被用于公司收購兼并，有力地支持了醫(yī)藥、半導(dǎo)體、通信、網(wǎng)絡(luò)、電視等新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。我國應(yīng)允許收購方定向發(fā)行高收益的公司債券、可交換債、附認(rèn)股權(quán)證公司債，以推動證券市場的產(chǎn)業(yè)升級。
當(dāng)然高收益?zhèn)耐瞥鲆矊⒋蚱浦袊鴤袌龅惋L(fēng)險甚至是零風(fēng)險的投資格局，閉眼買債券的時代將一去不復(fù)返。同時由于高收益?zhèn)鲃有暂^差，政府需建立專門的市場，加強(qiáng)信息披露，僅允許專業(yè)投資者入市投資。我們相信只要規(guī)劃合理、監(jiān)管得當(dāng)，中國的高收益?zhèn)袌鲆欢〞蔀樾刨J市場及股權(quán)融資的有益補(bǔ)充，有力地促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
