人民幣升值是金融市場一直以來的熱點話題，其對債券市場到底有何影響，大家莫衷一是。年初以來，人民幣兌美元中間價已累計上漲1.5%，升值幅度和速度都超出市場預期。筆者認為，雖然長期看人民幣升值與債市走勢不存在明顯的相關(guān)關(guān)系，但在當前經(jīng)濟金融形勢下，對債市或具有一定的利好效應。
人民幣升值并不直接影響債券市場，而是通過中間變量的傳導作用實現(xiàn)。中間變量主要包括經(jīng)濟基本面和資金面等。升值對經(jīng)濟的影響是顯而易見的，本幣升值往往會削弱一國產(chǎn)品出口競爭力，同時提振進口需求，拉低凈出口對經(jīng)濟增長的貢獻。另外，升值預期的存在，會導致熱錢涌入和外匯占款增加，對央行的貨幣政策形成沖擊，進而引發(fā)本幣市場資金面波動。簡單來看，如排除其他因素，人民幣升值對債市的影響偏正面。
但是，現(xiàn)實中人民幣匯率與債券市場此漲彼消或同漲同跌的情況都曾出現(xiàn)過。
人民幣升值明顯的兩個歷史時期分別是2005年匯改開始到2008年上半年，以及2010年6月央行匯改到2011年三季度。兩次都以匯改為起點，并且升值幅度巨大。對應到債券市場，2005年匯改開始至2008年上半年，債市走勢與人民幣升值呈現(xiàn)明顯的負相關(guān)，伴隨人民幣兌美元中間價不斷走高，債券收益率持續(xù)向上。第二次匯改，也就是2010年6月后，債市走勢亦與人民幣升值方向相反。這兩個時期都有兩個共同的特點，即匯改起點都是經(jīng)濟較好的時期；同時為防止經(jīng)濟過熱實施了緊縮的貨幣政策，每年2-4萬億的央票發(fā)行規(guī)模對沖了絕大多數(shù)的新增外匯占款。
2011年三季度后這一現(xiàn)象開始改變，人民幣匯率與債市走勢呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系。其基本背景是三季度后市場對經(jīng)濟的預期開始發(fā)生改變，貨幣政策開始放松。
通過梳理歷史數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，中長期來看，人民幣升值債券市場之間并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。人民幣升值主要還是政策主動推動的結(jié)果，其對債市的影響不能一概而論，如果真有影響那也是因為升值影響經(jīng)濟基本面的運行方向。
回到年初以來的行情，4月開始人民幣步入加速升值通道，此后累計升值逾800基點，而這一時期10年國債到期收益率下行幅度超過10基點。當前，一方面，宏觀經(jīng)濟處于弱復蘇甚至有衰退的風險，表現(xiàn)在外貿(mào)數(shù)據(jù)上就是出口的持續(xù)疲軟，這與人民幣升值密切相關(guān)。另一方面，隨著升值速度加快，雖有外管局出臺“20號”文限制熱錢流入，央票重啟以回收流動性，但在外匯占款的支持下資金面會繼續(xù)保持平穩(wěn)寬松的狀態(tài)。從這個角度看，短期內(nèi)人民幣升值或?qū)芯哂幸欢ǖ睦眯?
標簽：債市升值占款人民幣宏觀經(jīng)濟
