【策劃人語】 當前國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟形勢不確定性較年初有過之而無不及。國際方面，主要表現(xiàn)在美國企業(yè)再庫存化在三季度可能結束、歐洲主權債務危機前景撲朔迷離、主要國家貨幣匯率大幅波動。國內(nèi)方面，主要表現(xiàn)在地方政府融資平臺整頓、房地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)、經(jīng)濟結構調(diào)整等政策可能出現(xiàn)負面效應疊加。一般而言，宏觀政策從出臺到開始產(chǎn)生效果需要至少一個季度的觀察期。目前政策的藥效正在發(fā)揮。過去幾個月數(shù)據(jù)需要綜合梳理分析，調(diào)控的利弊得失需要科學冷靜考量。我們約請相關專家坐而論道，從各角度分析評說。

　　政策轉(zhuǎn)向或在年底

　　下半年經(jīng)濟下行，但全年經(jīng)濟增長速度并不低，很可能在9.5%以上，因此，今年的GDP增速并不足以促使政策轉(zhuǎn)向。下半年是二季度推出的一系列宏觀調(diào)控政策進一步落實、完善和觀察政策效果的關鍵時期，政策難以在短期內(nèi)轉(zhuǎn)向。但節(jié)能減排力度加大和進一步落實房地產(chǎn)調(diào)控新政有可能使明年上半年經(jīng)濟增速回落到8%以下，出于對就業(yè)和社會穩(wěn)定的擔憂，政策可能會在年底轉(zhuǎn)向。

　　下半年是政策觀察期

　　今年4月中旬房地產(chǎn)調(diào)控新政出臺，5月初節(jié)能減排力度加大，5月中旬新疆工作座談會召開，7月初出臺西部大開發(fā)23項重點建設項目，這些政策下半年需要不斷完善，效果仍有待進一步觀察。

　　房地產(chǎn)調(diào)控政策不會放松。房地產(chǎn)調(diào)控效果還不是很顯著。2010年6月份，全國70個大中城市房屋銷售價格環(huán)比下降0.1%，這是自2009年3月以來房價環(huán)比連續(xù)上漲15個月后的第一次下降。本輪房地產(chǎn)調(diào)控嚴格說來從去年12月開始的，4月中旬力度加大，從效果來看，見效比較慢，成效還不明顯。

　　2010年房地產(chǎn)調(diào)控并不僅僅針對房價過快上漲，它還直接關系經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，還有房地產(chǎn)市場背后隱藏的諸多金融風險等因素，因此，下半年調(diào)控不會輕易放松，仍是政策的觀察期。

　　主要經(jīng)濟指標不支持下半年政策轉(zhuǎn)向。二季度GDP增長10.3%，仍然高于潛在經(jīng)濟增長率，下半年政策仍需要保持一定的緊縮力度；但經(jīng)濟增長率的下行速度比較快，比一季度回落1.6個百分點，政策不宜加大緊縮力度。因此，從GDP增長率看，目前政策放松還是過早，政策緊縮與新一輪投資對經(jīng)濟的綜合效果還需要進一步觀察。

　　通脹壓力緩解但通脹預期仍然存在。6月我國CPI同比上漲2.9%，雖然環(huán)比下降0.6%，同比漲幅比5月回落0.2個百分點，通脹壓力比年初緩解，但CPI仍在調(diào)控目標附近，CPI警報并未完全解除。下半年，豬肉價格、糧食價格、勞動力成本上升、資源稅價格改革和天氣因素等仍然是影響物價的不確定因素。因此，通脹仍是政策調(diào)控的重點，調(diào)控力度還不宜過早放松。

　　6月份工業(yè)增加值增速大幅回落與投資需求回落、去庫存、節(jié)能減排和部分出口商品退稅率下調(diào)等“調(diào)結構”政策都有關系，特別是節(jié)能減排，時間緊，任務重，下半年不能有絲毫的松懈。

　　投資增速的回落可能與基數(shù)有很大關系。上半年全社會投資增長25.0%，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增長25.5%，呈現(xiàn)回落態(tài)勢，扣除房地產(chǎn)投資外的城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資實際增速大幅回落。但考慮到下半年促進民間投資措施的落實，西部大開發(fā)投資、保障性住房和新興產(chǎn)業(yè)投資等新一輪投資的促進，四季度投資增速有望高于三季度，全年仍能保持27%左右的增長。因此，政策對投資的影響效果也需要進一步觀察。

　　另外，“調(diào)結構”效果也需要進一步觀察。區(qū)域發(fā)展、新能源消費和投資的促進，“兩高一資”產(chǎn)品出口的限制，節(jié)能減排，保障房投資的加強，這些“調(diào)結構”政策效果仍需要進一步觀察。

　　二季度和6月份的經(jīng)濟數(shù)據(jù)表明，我國經(jīng)濟正在朝宏觀調(diào)控預期的方向進行，政策再緊縮的必要性不大，同時經(jīng)濟增長仍高于10%，政策也不會明顯放松，下半年處于政策觀察期。

　　信貸偏緊

　　我們預計下半年央行貨幣政策選擇將是從緊信貸、不加息，降存款準備金率。

　　信貸偏緊。2009年我國人民幣新增貸款9.59萬億元，其中上半年7.37萬億元，今年一季度2.61萬億元，上半年4.63萬億元，貸款大幅增加使各項貸款余額和M2余額急劇增長。今年6月末，各項貸款余額比2008年末增長41.8%，M2余額比2008年末增長47.0%，大大超過GDP增長速度。今年一季度，各項貸款余額/GDP值達到1.991，M2余額/GDP值達到1.304，均創(chuàng)歷史新高。在這種情況下，今年下半年信貸難以有所松動。

　　不加息。一是加息不能改變通脹預期。2008年上半年我國通脹率高達7.9%，但央行并沒有加息，因為當時CPI上漲的主要原因是食品價格特別是豬肉價格的上漲，以及大宗商品價格暴漲引發(fā)的輸入型通脹，加息難以改變通脹預期。2010年導致CPI上漲的主要原因是翹尾因素，即2009年上半年物價超跌形成的超低基數(shù)和2009下半年需求回升導致的物價回升，這是無法改變的。

　　二是2010年加息會強化經(jīng)濟下行預期。下半年三大壓力放緩經(jīng)濟增速，金融和預期放大下行壓力，新一輪投資只能部分緩解經(jīng)濟下行壓力。如果利率上調(diào)，將明顯增加下半年經(jīng)濟下行壓力，強化經(jīng)濟下行預期，更加不利于經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展。

　　下調(diào)存款準備金率的預期逐步形成。今年以來，央行三次上調(diào)存款準備金率，凍結資金約9000億元，造成銀行體系流動性緊張，商業(yè)銀行爭奪儲蓄競爭加劇。目前主要商業(yè)銀行存款準備金率已達到17%，已接近17.5%的2008年高點。從國際比較來看，我國存款準備金率大大高于世界主要國家水平，資源浪費嚴重。下半年，在信貸偏緊、公開市場操作調(diào)節(jié)流動性比較吃力的情況下，下調(diào)存款準備金率的預期將逐步形成。年底央行或下調(diào)存款準備金率1次，作為貨幣政策放松的標志性信號。

　　財政政策工具主要包括預算、稅收、轉(zhuǎn)移支付、國債等。2010年下半年財政政策的主要舉措是推出新一輪投資，緩解經(jīng)濟下行壓力。

　　年底或是時間窗

　　下半年無政策轉(zhuǎn)向的理由。上半年我國GDP增長11.1%，即使下半年仍保持較嚴厲的節(jié)能減排政策和房地產(chǎn)調(diào)控政策，今年四季度GDP增速回落到8.5%，全年GDP增長速度仍高達9.5%以上，尚在可承受的范圍內(nèi)。因此，年底之前政策并沒有因經(jīng)濟減速而放松的理由。

　　出于2011年經(jīng)濟增長下臺階的考慮，政策可能在年底轉(zhuǎn)向。如果政策不轉(zhuǎn)向，可能會因為2010年上半年的較高基數(shù)、較嚴厲的節(jié)能減排政策和房地產(chǎn)調(diào)控政策，2011年上半年經(jīng)濟增長陷入低迷，影響就業(yè)和社會穩(wěn)定。因此，今年年底，存在著政策轉(zhuǎn)向的必要。

　　今年是節(jié)能減排“十一五”規(guī)劃的決戰(zhàn)之年，一季度高耗能行業(yè)增長過快，造成下半年節(jié)能減排力度空前，但明年新的節(jié)能減排五年規(guī)劃開始，力度不必象今年這么大。因此，年底政策轉(zhuǎn)向是可能的。

　　作者簡介：滕泰，經(jīng)濟學博士，美國沃頓商學院訪問學者，中國證券業(yè)協(xié)會分析師委員會副主任委員，人民大學、中央財經(jīng)大學兼職教授。