只要缺失強(qiáng)勢(shì)美元的條件支撐，“熱錢”回流美國(guó)的規(guī)模和博弈都將十分有限，不會(huì)引發(fā)全球貴金屬市場(chǎng)和各類金融市場(chǎng)慘烈震蕩
一直以來，資本市場(chǎng)有一種普遍但錯(cuò)誤的擔(dān)憂，認(rèn)為一旦美聯(lián)儲(chǔ)的QE工具退出市場(chǎng)，就會(huì)有大量的“熱錢”從新興市場(chǎng)回流美國(guó)。正因此，每次美聯(lián)儲(chǔ)例會(huì)過后都會(huì)引發(fā)市場(chǎng)對(duì)QE工具是否會(huì)退出市場(chǎng)的熱議。這不，圍繞剛剛結(jié)束的美聯(lián)儲(chǔ)例會(huì)，世界各國(guó)的媒體又一次陷入了爭(zhēng)奪專家觀點(diǎn)的軟資源之戰(zhàn)。只是，自媒體時(shí)代的傳媒經(jīng)營(yíng)者很可能都忽略了一個(gè)簡(jiǎn)單的原理，那就是，美聯(lián)儲(chǔ)讓QE退出市場(chǎng)并不必然意味著強(qiáng)勢(shì)美元的回歸。只要缺失強(qiáng)勢(shì)美元的條件支撐，“熱錢”回流美國(guó)的規(guī)模和博弈都將十分有限，進(jìn)而可以斷言，不會(huì)引發(fā)全球貴金屬市場(chǎng)和各類金融市場(chǎng)慘烈震蕩。
毋庸置疑，“退出QE工具”僅只意味著美聯(lián)儲(chǔ)不再?gòu)钠浔緡?guó)市場(chǎng)中購(gòu)買各類資產(chǎn)，從而不再或減少釋放新增流動(dòng)性。其表現(xiàn)形式有兩種：其一是“少購(gòu)買退出”；其二則是“不購(gòu)買退出”。只要實(shí)施“少購(gòu)買退出”路徑，美聯(lián)儲(chǔ)的“QE退出選擇”就是漸進(jìn)性的，這意味著將仍然釋放新增流動(dòng)性，只是其釋放的增速不再是常態(tài)而轉(zhuǎn)變?yōu)檫f減。這種QE退出無疑是一種“彈性退出”。相比之下，倘若實(shí)施“不再購(gòu)買退出”的路徑，美聯(lián)儲(chǔ)的“QE退出選擇”就將是一次性的“剛性退出”。這種退出機(jī)制相較于前者無疑會(huì)給全球市場(chǎng)帶來更多的傷害和陣痛。所以，6月19日美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在為期兩天的政策例會(huì)后“如果對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)準(zhǔn)確的話，美聯(lián)儲(chǔ)有可能在今年稍晚階段放緩購(gòu)買資產(chǎn)，并考慮2014年中期結(jié)束QE貨幣工具”的言論，完全有理由解讀為是一種明示全球市場(chǎng)的“彈性退出QE”之選擇。有鑒于此，何時(shí)以及以何種彈性開始“彈性退出QE”才應(yīng)成為全球資本市場(chǎng)的關(guān)注熱點(diǎn)。當(dāng)然，只要時(shí)機(jī)成熟，越早開始彈性退出QE，對(duì)包括新興市場(chǎng)在內(nèi)的所有國(guó)家都將是最好的。反之，將會(huì)帶來太多的負(fù)面沖擊。只是，伴隨著“底特律政府的宣告破產(chǎn)”，美國(guó)新一輪的政府債務(wù)危機(jī)正席卷而來。美聯(lián)儲(chǔ)在此節(jié)點(diǎn)下無力貿(mào)然推進(jìn)原先計(jì)劃好的“彈性退出QE路線圖”。
不過，市場(chǎng)可能沒有充分預(yù)見到的是，即使退出QE之后的“后QE時(shí)代”，全球金融體系也并不真的就算回歸QE出籠之前的正常軌道。因?yàn)椋顺鯭E僅只意味著不再借助QE工具向市場(chǎng)中釋放新增流動(dòng)性，而并不同時(shí)意味著經(jīng)由QE所購(gòu)買的“央行資產(chǎn)”就不需要美聯(lián)儲(chǔ)再行出讓。因此，只有當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)借助“QE反向操作”將其所持有的“QE性資產(chǎn)”完全清空之后，“常規(guī)金融”才會(huì)回歸全球金融體制。畢竟，傳統(tǒng)的央行式金融體制是建立在央行與商業(yè)銀行之間僅有借貸關(guān)系基礎(chǔ)之上的，而QE式央行金融體制則意味著，除了借貸關(guān)系之外，央行和商業(yè)銀行以及市場(chǎng)之間還存在交換關(guān)系。亦即，QE時(shí)代的央行其實(shí)實(shí)行的是“雙軌制”。其中一軌是“利息體制”；另一軌則是“購(gòu)買議價(jià)體制”。故，伯南克領(lǐng)導(dǎo)下的美聯(lián)儲(chǔ)根本不是嚴(yán)格意義上的“央行體制”，而更多的是“雙軌制央行體制”。
當(dāng)然，在“央行雙軌制”的大背景下，美國(guó)仍然握有操縱“熱錢流向”的生殺大權(quán)。這是QE工具帶給這個(gè)時(shí)代的新不確定性和新不穩(wěn)定性。那么，這種“央行雙軌制”能夠滋生強(qiáng)勢(shì)美元的回歸嗎？答案是異常困難的。因?yàn)椋@將意味著，美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)獲得更多的“QE資產(chǎn)利潤(rùn)”——從出讓“QE性資產(chǎn)”中獲得。與此同時(shí)，那些從美聯(lián)儲(chǔ)回購(gòu)資產(chǎn)的商業(yè)銀行和其他商業(yè)機(jī)構(gòu)將會(huì)付出更多的代價(jià)才能處理好QE融資的被質(zhì)押性資產(chǎn)。如此富國(guó)損民的舉措，即使能夠獲得國(guó)會(huì)通過，也將動(dòng)搖美國(guó)的治國(guó)根基。故，不僅退出QE不會(huì)導(dǎo)致熱錢的大量外流，即使邁入“后QE時(shí)代”，美國(guó)要想回歸強(qiáng)勢(shì)美元也會(huì)心有余而力不足。一言以蔽之，人類已經(jīng)步入后美元時(shí)代。
（作者系廣東共贏經(jīng)濟(jì)研究院院長(zhǎng)）
（■馬國(guó)書）
