胡月曉：下半年人民幣升值步伐將放緩

　　2011年，中國進入了新的經濟發展規劃期，投資增速重新上升；中國當前高速增長的投資分布格局也依然沒有發生改變，以房地產和基礎設施為代表的第三產業，依然引領了投資的增長。四季度庫存消化暫告一段落后，經濟增速將再次回升。當前通貨膨脹高企的壓力，并不來自需求的真實擴張，而是過量貨幣推動的結果。數量控制加劇了信貸分配現象，中小企業融資更加困難，甚至有可能推高價格水平。我們預計，中國經濟未來的區域增長格局將發生改變，“東穩西增”將成為中國經濟區域運行的重要特征。

　　投資繼續引領增長

　　我國經濟增長動力仍然延續了投資為第一增長動力的格局。伴隨著危機期間推出的多項消費優惠措施的到期終止，2011年消費的增速將有所回落，投資對經濟的重要性愈發凸顯。2009年中國投資的高速增長，來源于反危機期間的非常措施：極度擴張的貨幣政策和“4萬億投資”的產業擴張政策。2010年，受基數效應的影響，中國投資增速有所回落，消費則在一系列優惠措施下取得了較大的增長。2011年，中國進入了新的經濟發展規劃期，各地又掀起了新一輪的基礎設施建設和產業調整投資高潮，投資增速重新上升；同時，居高不下的房地產價格進一步侵蝕了居民的購買能力，受當期高通貨膨脹的影響，消費增速進一步回落。

　　中國當前高速增長的投資分布格局也依然沒有發生改變，以房地產和基礎設施為代表的第三產業，依然引領了投資的增長。

　　總體而言，全球經濟成長步伐可能放緩，但增速大幅下降的概率也不大。從國內經濟運行情況看，受用電需求缺口的影響，工業產出持續位于低迷狀態。從工業企業的產成品變動情況看，目前工業企業的產成品處于相對高位，去庫存行為將導致二至三季度經濟增速的下行，但四季度庫存消化暫告一段落后，經濟增速將再次回升。

　　通脹高企源自過量貨幣

　　通貨膨脹在中國已不僅是經濟現象，而且還影響到了社會的情緒。當前通貨膨脹高企的壓力，并不來自需求的真實擴張，而是過量貨幣推動的結果。雖然消費需求增速有所回落，但受成本推動因素的影響，價格水平普遍仍具有繼續上漲的動力和趨勢。當前以提高準備金率以控制貨幣增速的行為，對供給方面的沖擊要大于對需求抑制的沖擊，因此價格水平繼續上升的趨勢短期內也難以改變。數量控制加劇了信貸分配現象，中小企業融資更加困難，這對經濟活力形成很大傷害；在供給受到沖擊的情況下，甚至有可能推高價格水平。在總需求沒有得到限制且結構問題依舊的情況下，受供給沖擊的影響，價格壓力反而可能惡化。從人民銀行對全國城鎮儲戶的問卷結果看，居民對未來物價繼續上漲的預期仍然處在歷史高位。高通脹預期的存在，短期內將通過價格的“自反饋”機制，推動物價的進一步上揚。

　　在電力生產正常的情況下，出現電荒現象，居民和中小企業經營受到影響，說明我國經濟結構和現有增長模式難以為繼，或者出現了經濟結構性過熱的現象。但是，從整體工業運行情況看，中國當前的工業增速已逐步回落到了歷史增長區間下方，表明經濟總體需求情況不是很強烈。高耗能行業的產量在投資快速增長的帶動下，經濟過熱造成的供給“瓶頸”現象再度出現。 電荒在凸顯經濟轉型必要性的同時，說明適當降低經濟增速，增加競爭壓力，有利于促進產業升級進展。

　　人民幣升值步伐將放緩

　　隨著美國經濟就業數據的好轉，以及發達國家通貨緊縮風險的消除，美元在下半年反轉的可能性較大，我們預計下半年人民幣升值步伐將放緩，全年升值高峰期在上半年，升值進程將維持“臺階式跳升”。

　　自年初以來，人民幣對美元匯率已升值2.31%，且近期升值有加速趨勢。但是，同期人民幣對歐元、英鎊、日元的匯率卻基本保持穩定，并無突破常規運行區間。人民幣兌美元匯率單獨呈現升值趨勢，說明是美元指數不斷下行的結果。因此，下半年人民幣對美元的比值變動情況，基本取決于美聯儲（FED）的貨幣政策走向。我們認為，在6月美國結束第二輪量化寬松貨幣政策（QE2）后，FED未來的政策將決定人民幣匯率的下一步走勢，在沒有QE3的情況下，人民幣匯率升值已成強弩之末，2011年全年人民幣仍將延續緩慢升值的趨勢，我們維持全年升值3%-5%的判斷不變。按目前的升值速度，人民幣升值步伐不會突破我們年初的預測。隨著美國經濟前景的好轉，以及發達國家通貨緊縮風險的消除，美元在下半年反轉的可能性較大。

　　中國經濟重心將逐漸西移

　　2010年1月及5月，中央先后召開了第五次西藏工作座談會和第一次新疆工作座談會，對推進西藏、新疆實現跨越式發展和長治久安分別做出了戰略部署。兩次座談會，9位常委都悉數出席，顯示出中央的高度重視。今年6月15日召開的國務院常務會議又專題研究部署內蒙古發展。至此，三大自治區的發展規劃基本擬定，整體戰略發展格局初步形成。我們預計，中國經濟未來的區域增長格局將發生改變，“東穩西增”將成為中國經濟區域運行的重要特征。中西部地區還是我國未來能源發展戰略的重要著眼點，《蒙陜甘寧能源“金三角”綜合開發指導意見》已經初步編制完成，不久將上報國務院審議�！。ê�月曉 作者系上海證券研究所首席宏觀分析師）